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작성자맥가이버 조회 490회 작성일 2021-06-25 11:28:53 댓글 0

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금리, 단기는 오르고 장기는 내리는 이유

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●오늘 제가 다루게 될 주제는 단기 금리가 오르는데, 장기 금리는 왜 내리게 되었는지? 입니다.

그런데 이런 의문이 하나 생깁니다. 장기 금리가 상승하면 중국에게 타격을 가할 수 있다고 들었는데, 굳이 미국이 장기 금리를 하락시키는 이유 말이죠.

중국 채권 시장이 취약하다는 말씀은 여러 번 증명해드렸었는데요, 지난주에도 달러 기준 ICE BofA 중국 정크본드는 인덱스 기준으로 지난 2020년 5월 이후 처음으로 10%를 넘어섰거든요. 지난 2020년 5월이라면 중국이 바이러스로 인해 최악의 상황이었습니다. 물론, 작년 2분기에는 이 세상 모든 채권 시장이 어려웠습니다. 오죽하면 미 연준마저 SMCCF를 통해서 회사채를 사들였으니 말이죠.

하지만 지금은 아닙니다. 그 이후로 계속 채권 시장은 차분하게 안정되면서, 최근에는 글로벌 투기 채권 인덱스가 4.57%까지 하락했거든요. 이는 지난 1997년 이후 가장 낮은 수익률이죠.

미국도 마찬가지입니다. 지난 금요일 기준, 미국의 하이일드 인덱스는 4.65%를 기록했는데요, 연준이 SMCCF를 통해 보유한 회사채를 전량 매각하겠다는 발표를 한 상황에서 수급상의 불리함이 있었음에도, 채권 금리는 안정적 흐름을 보이고 있었다는 말이죠.

이런 상황에서 조금만 더 장기 금리가 상승한다면 중국은 큰 타격을 받을 수도 있어요. 그런데, 굳이 미국이 RRP를 통해 하루 수천억 달러씩 흡출시키고, 게다가 이번 회의에서는 IOER까지 올려서 장기 금리를 낮은 수준에 붙잡아두려는 이유가 무엇이었을까요? 중국을 어엿삐 여겨서일까요? 그렇지 않습니다. 제 생각이 맞다면, 미국의 인프라 투자 법안의 통과 때문일 겁니다.

미국은 지금 세계 패권을 놓고 중국과 대치 중이라는 점을 하루라도 잊어서는 안됩니다. 싸움은 이기는 것이 목적이기 때문에 상대에 대한 추호의 아량도 있을 수 없습니다. 당연히, 중국을 위해서 장기 금리를 붙잡아두는 것은 아닐 겁니다.

미국의 입장에서 본다면, 어떻게 해서든 중국의 성장을 늦추어야만 하면서도, 미국의 빠른 성장을 유도해야만 단일 시장으로서의 우월성을 유지할 수 있다는 말씀을 드렸었는데요, 그런 목적으로 바이든 대통령이 발의한 것이 [American Jobs Plan]이었습니다. 미국의 대규모 인프라 투자 계획이지요.

미국의 상원 예산 위원장은 대법관들처럼 특별한 사유가 없는 한 영구직인데다가 매우 강력한 권한마저 가지고 있는데요, 일반적으로 60%가 찬성해야만 예산의 결정이 가능하지만, 상원 예산 위원장의 [조정권]이 발동된다면 과반만으로도 통과시킬 수 있습니다. 다만 연간 2차례만 사용이 가능했었는데요, 이게 여러번 사용이 가능하도록 또 다시 뒤집힌 바 있습니다. 그러니까, 혹시 공화당이 반대한다고 해도 [예산 조정권]을 가동하여, 과반으로도 인프라 투자법안은 통과시킬 수 있었다는 말이죠.

하지만 여기에서 예기치 못한 문제가 발생하게 됩니다. 금리는 [기대인플레], [성장률], 그리고 [위험 프리미엄]이라는 세 가지의 요소로 구성되는데요, 리 오프닝에 대한 수요의 폭발, 급여나 원자재가격의 상승 등이 금리에 영향을 주었던 것이죠. 실제로 미국의 장기 금리는 10년물 기준으로 1.7%를 훌쩍 넘어섰었으니까요.

생각해보세요. 그나마 지금까지 공화당 의원들이 과도한 재정 지출에 딱히 반대하지 않았던 이유는, 시장 금리가 낮았기 때문이었잖아요. 쉽게 말해서 1억을 빌릴 때 금리가 10%였다면 이자는 1000만원이 되지만, 5억까지 대출금이 늘어났다고 해도 금리가 1%까지 하락했다면 이자 비용은 오히려 감소해서 500만원에 불과하다는 논리 때문이었지요. 이미 작년에 코로나 특별 재정으로 5조 달러를 집행했고, 올해 또 다시 인프라 투자로 2조 3000억 달러, 인적 인프라 투자까지 합해서 모두 4조 달러를 추가로 쏟아 붓겠다는 계획이 가능했던 것은 결국 낮은 금리 때문이었다는 점을 누구도 부인하지 않습니다.

그런데 금리가 1.7%를 넘어서면서 강하게 올랐잖아요? 공화당 의원들은 물론이고 일부 민주당 의원마저도 금리가 올라가서 이자 비용이 커질 경우, 자칫 재정 파탄에 이를 수도 있다는 점을 인식하기 시작한 겁니다.

금리가 오르게 되면서 아무리 조정권을 발동한다고 해도 과반을 이끌어 낼 수조차 없게 되었다는 말이죠. 결국 계획을 수정하고 다시 수정된 계획마저도 또 다시 결렬되는 등, 협상은 돌연 안개 속으로 접어들게되죠.

최근에는 중도보수 5명과 중도 진보 5명의 의원들이 내부적 합의를 이끌어 내면서 양당 지도부를 설득하기 시작했지만, 이들이 새롭게 만든 중재 안은 당초 계획보다 큰 폭으로 줄어들 수밖에 없었습니다.

대략, 두 가지 중 하나로 압축되었는데요, 하나는 향후 5년 동안 9,730억 달러를 지출하는 안건이었고, 다른 하나는 8년 동안 1조 2000억 달러를 쓰는 것, 이렇게 달랑 두 가지 뿐이었지요. 결국 연준은 의원들의 금리에 대한 불안감을 낮추어서 어떻게 하든 인프라 투자 법안을 이끌어낼 수 있는 환경을 만들어야만 했고, 그런 필요성에 의해 장기 금리를 낮추기 시작한 겁니다.

한 가지 만 더 짚고 마무리하겠습니다. 장기 금리가 장차 상승하게 된다면, 왜 중국에게만 유독 불리하게 작용할까요?

물론 굳이 미국에게도 좋을 것은 없습니다. 금리 상승은 기업들에게 조달 비용을 상승시키니까요. 하지만 미국의 정부와 기업들은 충분히 듀레이션을 연장 해둔 상황이기 때문에 중국에 비해 장기 금리 상승이 훨씬 덜 고통스럽습니다.

듀레이션 연장에 대해 간단하게 예를 들어보죠. 만기가 딱 하루 짜리 채권을 50억원어치, 만기 10년짜리 채권을 50억원 어치 씩 보유하고 있는 포트폴리오가 있다고 가정해보겠습니다. 그럼 어림잡아 채권의 평균 실질 만기는 5년 정도가 되겠지요? 이를 "이 포트폴리오의 듀레이션은 5년이다."라고 정의합니다. 그러니까, 듀레이션을 늘렸다는 것은 좀 더 장기물 비중을 확대했다는 것을 의미합니다.

예를 들어, 하루 만기 채권 비중을 확 줄여서 10억원어치로 만들고, 10년 만기 짜리 채권을 90억원 비중으로 늘렸다면요? 채권의 실질 만기는 대략 9년 정도가 되겠지요? 이런 경우를 듀레이션이 9년이다, 혹은 채권 포트폴리오의 평균 실질 만기가 9년이다~라고 표현합니다. 또한, 채권의 실질 만기가 9년이라면 대략 9년 정도는 높은 금리가 유지된다고 해도 그 경제는 크게 타격을 받지 않지요.

하지만 중국은 아직 선진국이 아니기 때문에 미국을 따라할 수 없습니다. 신용도가 낮아서 장기 채권 시장이 발달하지 못했거든요. 한 두달이나 수 년 이내의 채권이라면 원매자가 있겠지만 향후 어찌될 지도 모르는 상황에서 수십년짜리 채권을 발행해봐야 그 채권을 사겠다는 사람은 거의 없을테니까요.

이처럼, 듀레이션을 늘리고 싶어도 늘릴 수가 없는 구조적 결함이 있기 때문에, 금리 상승 시기에는 그 충격을 고스란히 받아낼 수밖에 없는 것이죠. 만약 10월 전후로 장기 금리가 오르기 시작한다면, 부외부채 포함한 실질 지방 정부의 부채가 48조 위안에 달하는 중국은 타격을 받을 수 밖에 없습니다.

물론 정해진 것은 하나도 없습니다. 최악의 상황을 가정한 것이구요, 오는 10월에 미중 정상회담이 예정되어 있기 때문에 그 안에 양국의 관계가 예전으로 다시 돌아갈 수 있는 기회는 아직 남아 있습니다. 저는 당분간 장기금리를 주목할 생각입니다. 장기금리가 가파르게 오르기 시작하면, 그것을 중국에 대한 전면전의 신호탄으로 생각할 겁니다.
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